Buon pomeriggio a tutti e a tutte. Mi chiamo Donato Masciandaro e i tre quarti d'ora di oggi sono dedicati a un racconto che riguarda la politica monetaria, i tassi di interesse, le banche centrali, gli aggregati monetari. Per trasparenza vi dico che questo elenco è una operazione di demarketing, cioè vorrei incentivarvi ad andarvene perché sarà noiosissimo. Sarà noiosissimo, sono tendenzialmente antipatico e non faccio niente per nasconderlo. Chi vuol lasciare può andare ancora qualche minuto e se no l'avrete scelto voi. Le regole del gioco, se non ricordo male, sono che io condividerò con voi un racconto e poi proveremo ad avere, lo spero, uno spazio per le vostre curiosità e le vostre domande. Politica monetaria, un racconto, da che cosa può partire questo racconto? Questo racconto può partire da quello che è un mantra a chi legge di politica monetaria per lavoro o per curiosità o addirittura potrebbe essere per passioni, ci sono anche passioni insane. C'è questo motto ricorrente dei banchieri centrali, per banchieri centrali io farò riferimento alle due più importanti banchi centrali del mondo, la Federal Resource System e la BCE, ma il mio racconto riguarda in generale le banchi centrali dei Paesi avanzati. Qual è questo motto, qual è questo mantra? Il motto è la normalizzazione monetaria. E allora uno si chiede ma che cosa intendono per normalizzazione monetaria? Se volete una specie di viaggio, un viaggio che inizia, per esempio per l'Europa, nel 2011. Dove eravate nel 2011? Dove eravate? Alle medie, grazie, finalmente qualcuno che mi aiuta. Allora lui alle medie, Carlo, che invece sta... Carlo giusto? Carlo, no lui si chiama Carlo, ancora prima. Carlo si chiederà ma come fa a ricordarsi il mio nome? Fortuna Carlo, io sono molto fortunato. Carlo stamattina era ad ascoltarmi in un altro contesto e quindi l'ho riconosciuto. Come vedete Carlo sicuramente non era alle medie ma era alle elementari, giusto Carlo? Allora 2011, perché ho citato il 2011? Ho citato la primavera del 2011 perché era l'ultima volta in cui in Europa le banche centrali innalzavano i tassi di interesse. Dall'ora non è più successo, non è più successo e quello è stato l'inizio di questo viaggio, questo viaggio nei tempi che sono stati chiamati tempi straordinari. Insomma è un po' come la storia di Ulisse che parte e poi deve tornare a Iktaka. Ma poi perché facciamo sempre partire Ulisse? Facciamo partire Penelope. Facciamo partire Penelope perché oggi la nostra banca centrale è guidata da Christine Lagarde e quindi facciamo partire Penelope anche se nel 2011 Penelope faceva altro, era il Fondo umanitario. Cos'è Iktaka? Quello da cui i banchieri centrali si sono allontanati e adesso vogliono tornare. Iktaka è un modo di fare la politica monetaria davvero semplice, facile anche da raccontare. C'è un sistema economico che sostanzialmente funziona innanzitutto. Questo è lo scenario. Le politiche monetarie non sono mai ottime di per sé, la politica monetaria può essere ottima rispetto allo scenario congiunturale in cui viene attuata. Qual era lo scenario congiunturale dei tempi normali? Due date. I tempi normali sono quelli che vanno circa quasi dal 1983 al 2007. È un lungo orizzonte temporale se ci pensate che è stato battezzato durante e soprattutto dopo il periodo della Grande Moderazione. Che cosa si intendeva per Grande Moderazione? Era un sistema in cui le economie crescevano in maniera positiva e stabile, l'inflazione era bassa e stabile, sostanzialmente non c'era incertezza. Il sistema economico che si intendeva per Grande Moderazione è uno dei macroeconomisti più bravi. Oliver Blanchard scrisse sostanzialmente che non aveva più problemi macroeconomici. Lo stato di salute macroeconomico del sistema è buono. Blanchard è bravo, è simpatico e anche sfortunato. Perché scrive questo a frase nell'agosto del 2008. Il 15 settembre, limambrada. I tempi cambiano perché c'è una crisi recessiva profonda che nasce dal sistema finanziario che tranne un paio di economisti nessuno aveva almeno ipotizzato e rompe i tempi normali. I tempi normali sono tempi in cui l'economia è stabile, quindi la politica monetaria è facile da raccontare. C'è un obiettivo, uno strumento e un attore. L'obiettivo è contribuire alla stabilità del sistema facendo attenzione alla stabilità monetaria, al valore del dollaro negli Stati Uniti, al valore dell'euro nella nostra area. C'è uno strumento, si chiamano tassi di interesse. Basta quello, perché poi i mercati sono efficienti. E poi c'è un attore, questo attore si chiama banca centrale indipendente. Che cos'è successo in questo periodo? È successo che l'economia avanzata negli anni 70 aveva vissuto un periodo brutto, il periodo della grande inflazione, inflazione a due cifre. Chi vi parla mi è capitato di ricordarlo stanattina, negli anni 70 si ricorda che a cena si parlava di inflazione, perché papà e mamma si chiedevano quando comprare il frigorifero. Sapete, se va a doppia cifra di questo si parla. Poi l'abbiamo dimenticato, ma adesso ci arriveremo. La banca centrale deve difendere il valore e perché questo accada c'è una condizione necessaria ma non sufficiente. La politica monetaria non deve essere condizionata dai politici. I politici sono cattivi? No, sono razionali, hanno un obiettivo, il consenso. Nei sistemi democratici consenso significa vincere le elezioni. Se vuoi vincere le elezioni la politica monetaria è uno strumento che può essere molto efficace nel breve periodo ma molto naldoso nel periodo un po' più lungo se lo usi troppo. Perché hai un problema di occupazione? Assumi nel sistema pubblico. Come paghi gli stipendi? Stampi in moneta. Non hai un problema di occupazione? Hai un problema fiscale? Conti un po' in squilibrio? Come puoi finanziare conti in deficit? Facile. Stampi in moneta. Hai delle banche che hanno dei problemi? Puoi salvarle. Come le salvi? Stampi in moneta. Mi sento ancora bene. Stampo in moneta, stampo in moneta, stampo in moneta. Ogni problema che ho stampo in moneta. Il punto è che questa ricetta non funziona nel senso che se per ogni problema immediato che hai stampi in moneta, prima o poi quello strumento non funziona più e l'unico effetto che hai è che l'inflazione va a finire a due cifre. Allora, di fronte all'esperienza della grande inflazione, così fu camata quelli degli anni 70, sono gli stessi politici, non c'è alcun colpo di Stato, sono i politici che decidono che per avere una politica monetaria efficace bisogna rendere indipendenti le banche centrali. Quindi riassumendo un soggetto burocratico, non eletto, indipendente, che controlla uno strumento di tassi di interesse con l'obiettivo di tenere stabile il valore della moneta. Bene, questo quadro si rompe, si rompe perché la grande crisi è più grave del previsto. E allora, e lo dico senza erionia, alla Fed in quel momento c'è la persona giusta al momento giusto. Il politico è Ben Bernanke, studioso della grande depressione, sa benissimo che cosa non bisogna fare in quelle fasi. In quelle fasi non devi fare restrizioni, in quelle fasi devi iniettare liquidità nel sistema, in tutti i modi possibili e immaginabili. Ho sottolineato questo giudizio positivo su Bernanke, per completezza va ricordato che come un piromane... Assolutamente. Mi interessa l'antropologia. Ma cosa siete venuti a sentire qui? Ma lei... io chi sono? Ma lei è venuta a sentire Donato Masciandaro. Ecco, questo abbiamo cambiato le aule. Io sono Piero Masciandaro, il fratello neurologo. Quindi noi stiamo facendo un incontro su un argomento un po' delicato. Ci assomigliamo moltissimo. Quando giro per strada nel mio paese Natale, che è Matera, buongiorno dottore, buongiorno dottore, buongiorno dottore. All'inizio mi fermavo, spiegavo che non ero io, poi deve essere bravo, perché lo salutano tutti con grandi sorrisi. Alla fine non ce la facevo più, ho detto senti Piero facciamo così, se non mi fanno domande precise, io rispondo. Poi mi feci crescere la barba e disse a mia moglie, guarda finalmente a Natale quando andiamo a Matera la smettiamo. Il primo che incontro mi dice, ciao dottore, stai bene con la barba? Allora ho capito che era praticamente inutile. Comunque era uno scherzo. Bisogna iniettare liquidità, Bernanchi fa la cosa giusta al momento giusto, per completezza devo ricordare che Bernanchi è stato un fantastico vigile, essendo stato fino a qualche tempo fino a un fantastico piromane. Nel senso che quello che è successo è anche colpa della Federal Reserve System, però questo solo per per per completezza. Quindi iniettare liquidità nel sistema. Il sistema non reagisce più, perché è successo qualcosa di cui si era dimenticata memoria, era successo solo negli anni 30 dopo la grande depressione. Era successo quello che gli economisti chiamano la trappola della liquidità. Che cosa succede? Succede che la gente non crede più al futuro, la gente è sfiduciata. E se gli operatori privati sono sfiduciati non consumano e non investono. E se non consumano e non investono i tassi di interesse possono essere 2, 1, 50 punti base, 0. Ma non succede niente. Che si fa? La politica monetaria convenzionale non funziona. In via di principio ci sarebbe anche l'altro braccio della politica economica. Quella che traducendo dall'inglese, chiamiamo politica fiscale, diciamo un po' meglio in italiano, variazione della spesa pubblica in aumento, riduzione delle tasse. Ma quell'altro braccio non funziona neanche tanto perché i debiti pubblici sono già alti. Insomma i banchieri centrali si devono inventare qualcosa. Per cui che cosa fanno? Trasformano una cassetta degli attrezzi in cui c'era un solo strumento, se ne inventano tre. Il primo è una variazione dei tassi di interesse, nel senso sì sono i tassi di interesse ma si esplorano acque mai esplorate, tassi di interesse negative. Non c'è memoria storica di un periodo così lungo con tassi di interesse nominari negativi. Ma ancora il sistema non reagisce allora e allora ai mercati finanziari. Le banche centrali iniziano a comprare non i soliti titoli pubblici a breve termine, no, iniziano a esplorare scadenze più lunghe, poi comprano anche titoli privati. Non sono più prestatori di ultime stanze, sono prestatori quotidiani di liquidità al sistema. Ma ancora il sistema non reagisce allora e allora mi invento un terzo strumento, devo dare certezze, devo ridurre l'incertezza e allora annuncio la mia politica monetaria e mi vincolo a questo. Qual è l'idea? Se annuncio al sistema che la politica monetaria sarà espansiva finché non si torna a un'inflazione almeno del 2%, il sistema mi crede? Se il sistema mi crede, se l'inflazione tornerà più alta, è più conveniente consumare oggi o consumare domani? Oggi. Se l'inflazione sarà più alta domani, è più conveniente investire oggi o investire domani, visto che mi indebito in termini nominari? Oggi. Quindi se mi credono, la fiducia può tornare. Questo effetto viene battezzato effetto ulisse. Perché effetto ulisse? Perché ricorda quello che Odysseus fece quando doveva passare vicino le sirene. Allora ricordate la storia, tappi di cera nell'equipaggio e lui rassicura l'equipaggio, non vi preoccupate, io rimarrò senza tappi di cera ma non cadrò in tentazione. E loro gli credono, perché gli credono? Perché lui si lega le mani, si lega le braccia intorno all'albero maestro della sua nave. L'equipaggio gli crede, continua a navigare e fa quello che lui si aspetta, quindi passano. Il meccanismo è lo stesso, i banchieri centrali dicono credeteci, torna la fiducia, passiamo. 2011, sembra tutto finito, invece no. 2011 i tassi di interesse, la recessione sembra finita, la banca centrale, allora il governatore Ratrice, inalza timidamente i tassi ma la recessione non è finita. Una dichiarazione congiunta a Sarkozy e Merkel segnala ai mercati che i debiti pubblici nazionali non sono un problema dell'Europa. Basta quella dichiarazione per innestare un meccanismo delle aspettative contrario. Ricadiamo in crisi, una crisi da debiti sovrani, e piano piano le banche centrali continuano queste politiche straordinarie, continuano a iniettare liquidità nel sistema. Arriviamo al 2019 e le banche centrali cominciano con il mantra, dobbiamo tornare alla normalità, dobbiamo tornare alla normalità, non hanno fatto i conti con la pandemia. Arriva la pandemia, intanto sulla tolda della banca centrale europea non c'è più Mario Draghi, Mario Draghi che alla fine è passato alla storia per la sua famosa dichiarazione, whatever it takes, luglio 2012, e che cos'è quel whatever it takes? È quello che vi ho appena raccontato, fai un annuncio, ti leghi le mani e speri che il sistema ti creda. E il sistema gli credette come? Whatever it takes. Arriva Christine Lagarde, è convinta come sono convinti tutti che dovrà portare alla normalità la storia, ma arriva la pandemia. Arriva la pandemia e le banche centrali non possono che continuare a lavorare con la cassetta degli attrezzi, con quei tre strumenti straordinari. Che cosa fa la politica fiscale? Beh, la politica fiscale diventa molto espansiva. Notate, i debiti pubblici erano già più alti, però stavolta nessuno parla più di austerity. Nessuno parla più di austerity, uno si potrebbe chiedere perché, possibile spiegazione, nel 2008 di chi era la colpa della crisi? Del sistema finanziario, delle banche. Cosa facciamo? Cosa facciamo? Non aumentiamo il debito pubblico per salvare i banchieri? Questa volta è diverso, questa volta c'è un virus, qualcosa fuori dal sistema. Qualunque sia la spiegazione, i debiti pubblici continuano a salire. Ok, la recessione pandemica sembra finita. Siamo arrivati al febbraio 2022, aggressione russa all'Ucraina. Problemi dal lato della produzione, i prezzi salgono e improvvisamente, praticamente una generazione che non sapeva il significato di inflazione inizia a capire che cos'è l'inflazione. Non solo, la sorpresa è sgradevole, perché salgono i prezzi, ma è anche seccante da un altro punto di vista. Le banche centrali sono due dicenni che stampano moneta. L'inflazione che sale è qualcosa che non si aspettano neanche loro. E che cosa fanno? Devono cambiare subito registro? E non è semplice. Perché quando stampate moneta, raccogliete applausi. Quando iniziate a stringere la cintura, meno applausi, anzi nessuno. E allora forse cadete in errore e continuate a dire per un anno e mezzo, non vi preoccupate, l'inflazione è temporanea. E non è vero. A un certo punto vi accorgete che avete perso troppo tempo e iniziate la restrizione monetaria. L'ha iniziata nel luglio 2022, sto parlando dell'Europa ma gli Stati Uniti sono gemelli da quel punto di vista. E che cosa fate? Decidete di smantellare quella cassetta degli attrezzi che avevate messo in piedi. Quindi i tassi di interesse devono tornare in territorio positivo, gli interventi straordinari sui mercati si devono spegnere. E poi, in un momento di grande incertezza, decidete che dovete anche cambiare la vostra politica sugli annunci perché avete sbagliato le previsioni per due anni. Come si fanno a sbagliare le previsioni? C'è un metodo infallibile per sbagliare le previsioni? Non le fai più. Smetti di parlare. Adotti un'altra strategia, si chiama meeting by meeting. Dite io decido volta per volta e decido solo sui dati disponibili. Credo averlo detto anche stamattina. E' come se guidate guardando solo lo specchietto retrovisore, soprattutto per i più giovani. Non è una grandissima idea. E come lo spiegate? Dite c'è incertezza, non riesco più a fare previsioni e no. Quando c'è incertezza ti devi prendere le responsabilità di fare le previsioni. Siamo al 2022, le politiche diventano restrittive rapidamente e le banche centrali in questi casi sono un po' come tra Scilla e Caridi. Adesso torniamo al nostro viaggio di Penelope. Da un lato se fai la restrizione troppo forte c'è il rischio che l'economia ristagni. Dall'altro se sei debole, dolce c'è il rischio che l'inflazione sarei ancora di più. In questo equilibrio non parli, questo significa che l'effetto Ulisse non esiste. Si crea un altro effetto, si chiama effetto Delfi. L'effetto Delfi ricorda l'oracolo dove c'erano le pizzie, la caratteristica delle pizzie qual era. In questo caso facevano previsioni ma non erano comprensibili, per cui loro non parlano ufficialmente, poi rilasciano dichiarazioni. Inizia un periodo in cui ci sono tanti volatili nella politica monetaria, perché la politica monetaria utilizza una metafora. Quando si parla della politica monetaria ci sono i falchi e le colombe. I falchi sono coloro che vogliono politiche severe, tendenzialmente aggressive, i falchi e le colombe no. Però le specie volatili aumentano perché compaiano i pavoni. Chi sono i pavoni? Se la banca sta zitta. Io sono uno sconosciuto banchiere centrale di un piccolo paese europeo. Adesso se parlo vedo una selva di microfoni attorno a me. E quando mi ricapita? Oppure non sono di un piccolo paese, sono di un paese importante, ma la banca centrale non parla. Come faccio a orientarla nella decisione che piace più a me? Parlo io. Ci sono le regole di embargo, i banchieri centrali prima, a seconda della banca centrale, 15 giorni o 10 non possono rilasciare dichiarazioni, non le rispetto. Vengono sanzionati? No. Perché? Una volta parli tu, e una volta parlo io. Quindi ci sono i pavoni. Poi ci sono i corvi, ancora più spiacevoli. Sono quelli che danno le dichiarazioni anonime per cui data una riunione della BCE, il giorno dopo su organi di stampa internazionali, così rimango sul generico, c'è sempre la dichiarazione di almeno due banchieri centrali che raccontano quello che è stato detto durante la riunione. Questo non dà alcuna certezza, anzi aumenta la confusione. Siamo arrivati ai giorni nostri, questa è una buona notizia per voi, buona notizia nel senso che io sto per finire. L'inflazione inizia a calare, ma non è irreversibile, non sappiamo perché c'è incertezza. L'economia ha ripreso ma in maniera molto anemica, allora cosa facciamo? Oltre a non parlare non facciamo più niente. Nasce un'ennesima categoria di volatili, che sono i piccioni, stanno lì fermi sul filo. Perché una banca centrale smette di decidere? L'analisi economica ci dà tre spiegazioni che non sono alternative. La prima è quella che piace più ai banchieri centrali, quando c'è molta incertezza io aspetto nuovi dati e quindi sto fermo. Poi però ci sono altre due spiegazioni, la prima viene da tutta la letteratura sui consigli di amministrazione. Se qualcuno ha qualche esperienza di consigli o anche di riunioni, chi gestisse la riunione? Se c'è un dibattito su cui non c'è consenso, qual è la soluzione per chiudere la riunione? Che ne dite se ne parliamo la prossima volta all'unanimità? Abbassiamo i tassi o li alziamo? Dibattito fra falche e colombe, che ne dite se non facciamo niente all'unanimità? Terza ragione, qualche volta non si è alversi al rischio, si è avversi alle perdite, che è una cosa diversa. Aversi alle perdite significa che ti scoccia perdere quello che hai e allora se ci tieni alla tua reputazione inizia ad avere comportamenti molto molto avversi al rischio. Traduzione. E dallo scorso settembre, che in Europa, i tassi di interesse sono lì e la Banca Centrale non dà annunci ufficiali. Siamo arrivati a maggio. Dall'altra parte dell'Atlantico cosa accade? C'è solo una componente in più. La componente in più è che a differenza della BCE, la Banca Centrale Americana, la Fed, dipende molto dalla politica nei fatti. Basta un dato. Per cambiare l'indipendenza della BCE, sapete cosa serve? Serve una modifica del trattato europeo. Per modificare il trattato europeo serve una decisione unanime. Quale è la probabilità che ci sia una decisione unanime che cambia l'assetto della BCE? Zero. Negli Stati Uniti non è così. Non è un organo costituzionale, è un organo, una burocrazia. La sua legge può essere cambiata da maggioranze semplici del Senato. Per cui la Fed guarda sempre chi c'è alla Casa Bianca e questo è un momento particolare. A novembre ci sono le elezioni. E che si fa? Di solito, se la Fed vuole favorire il partito in carica, in questo caso i democratici, fa una politica gradita ai democratici. Di solito i democratici sono colombe. Quindi tra frenare l'inflazione e far crescere l'occupazione, di solito vogliono far crescere l'occupazione. Quindi di solito le politiche monetarie che piacciono ai democratici sono politiche espansive. Ma questa volta è differente. Tutti i sondaggi tra gli elettori americani dicono che gli elettori metanici sono scontenti di Biden per la parte economica. E questo per noi europei è un po' strano perché l'economia militana va bene, va bene tranne per un aspetto l'inflazione che loro non conoscevano, che fa male. Quindi Biden in questi mesi ha continuato a incoraggiare la politica americana della Fed antinflazionistica. Che si fa? Ricordo che il rapporto tra Trump, uno dei due candidati, ne ho citato prima, adesso cito il candidato repubblicano, e la Fed non è proprio un rapporto idilliaco. Nel periodo di Trump, se voi eravate il presidente della Fed, che era Powell, sapevate che alzandovi al mattino, un po' come l'antilope e il leone, sapevate che c'era una certezza. Che quel giorno il presidente Trump avrebbe fatto un tweet contro di voi. Non è un bel modo di iniziare la giornata, ecco. Quindi che si fa? Non si parla e si aspetta. Quando si tornerà ai tempi normali? Non lo sappiamo. Non lo sappiamo perché la famosa itaca, un obiettivo, uno strumento, una banca centrale indipendente, la banca centrale indipendente è ancora indipendente, lo è da un punto di vista istituzionale, dal punto di vista effettivo abbiamo visto che ci sono queste pressioni. Notate che la pressione del politico sulla banca centrale si può esercitare in tanti modi. Scusate se sbaglio il calcolo, ma credo che il presidente Erdogan abbia licenziato 5 banchieri centrali in 4 anni. Insomma non si lavora bene in una situazione di questo tipo. Quindi cosa accade? Accade che non abbiamo una bussola, perché i banchieri centrali stanno zitti e non muovono i tassi. Attendiamo questi momenti sapendo che non accadrà niente, o forse qualcosa accadrà a giugno. Un'ultima osservazione, ma non è che hanno ragione loro che quando c'è incertezza è meglio non fare annunci? Questo non lo so, quello che posso dire è che ci sono banche centrali che continuano ad annunciare il sentiero dei tassi di interesse. La più vicina a noi è la banca centrale svedese. La banca centrale svedese, se voi siete un mutuatario svedese, sapete il profilo dei tassi di interesse da qui al 2026. Con un'avvertenza logica, se succede qualcosa di rilevante noi cambiamo il sentiero dei tassi, ma non è che smettiamo di annunciarle. Quindi si può provare a fare la bussola anche quando c'è grande incertezza. Abbiamo la sfera di cristallo? No, perché i banchieri centrali contribuiscono all'incertezza. Quello che possiamo capire è dove vogliono arrivare e quali sono i problemi a trasformare una politica monetaria che è stata straordinaria nei tempi e nei modi in una politica normale che consenta a Penelope, a Cristina Laggi, a Cristina Pettolini, a Cristina Bacchetta. E' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po' un po'un po'睇 me Michel. Un po' un po' un po' un po' 1 No. Non ho c'è m одно che ehlistedo da themed Un po' un po' un po' un po' 1 Powell. Meippan. No. Quando il professor Draghi decise il whatever it takes e tutte le politiche monetarie, il quantitative easing, eccetera, eccetera, praticamente in ondo di moneta il sistema, quando il motore si ingrippa, se non fai questo, c'è la deflazione, ma di deflazione si muore. Con l'inflazione che era prevedibile ci si impoverisce. È questa la dicotomia? E se è questa domanda stupida, perché nel 29-30-31 hanno fatto il contrario? Grazie signor Carlo, non è per plagiaria ma non è affatto stupida. La domanda con cui inizio l'elezione di monetaria quando parliamo della grande depressione, perché la domanda è, in un momento di recessione le banche centrali, a partire dalla Fed, fecero politiche restrittive. Domanda è, i banchieri centrali erano stupidi? Se la risposta fosse sì, io risparmiamo tempo per la lezione. Purtroppo la risposta non è sì. Quando all'inizio del nostro incontro ho detto le politiche monetarie sono più o meno ottimali a seconda dello scenario macroeconomico e delle regole istituzionali, negli anni 30 esisteva un regime monetario che si chiamava gold standard. In buona sostanza, qualunque pezzo di carta doveva essere possibile convertirlo in oro se il cittadino lo desiderava. Allora che cosa succede? L'obiettivo prioritario di una banca centrale è difendere le riserve d'oro, perché se io cittadino vado a chiedere la conversione e vedo che ci sono problemi, non mi fido più della promessa. E se non mi fido più, tutti vanno a convertire, ma se tutti vanno a convertire, il sistema crolla. Quindi per difendere le riserve si innalzano i tassi di interesse e lì il problema, la politica era ottimale rispetto al regime, era il regime che non poteva funzionare in una trappola della liquidità. Il resto della storia credo la conosciamo tutti, abbandoniamo il gold standard, lo trasformiamo in un dollar standard fino al 15 agosto 1971 quando il presidente degli Stati Uniti Richard Nixon fa terminare anche la convertibilità formale, ormai a quel punto del dollaro in oro e a quel punto la moneta è rimasta esclusivamente cartacea, con un'ancora che è diventata diversa. Perché le banche centrali sono indipendenti? Perché prima c'era un'ancora fisica. E poi quale poteva essere l'ancora della fiducia? Diventava un soggetto che gestiva la moneta senza avere le miopie, miopia non è un giudizio di valore, è tecnico da oculista, le miopie del ciclo economico-politico. Bernanchi, grande studioso della depressione, fece la cosa giusta, non si poteva fare altrimenti, lui aveva però anche contribuito alle espansioni monetarie precedenti, però questa è un po' la condanna del banchiere centrale, perché l'ha raccontato lei. Per evitare guai peggiori di fronte a un incendio, inondo la casa di acqua. Cosa succede dentro la casa? Umidità? Si va bene. Crollano le strutture? Allora, oggi serve grande liquidità, sapendo che prima o poi devi tornare in tempi normali. E' quello che le banche centrali stanno cercando di fare, ma come abbiamo visto non è semplice. Grazie. C'era un'altra, c'era una qui, forse ho visto una singiora, ma era wishful thinking. Lei diceva che abbiamo perso la bussola, la bussola serve solo se sei ad un obiettivo, ho imparato io da velista, l'obiettivo è il 2%. Io sono anziano e ho problemi di udito, quindi se può andare piano signor? Sono a discanse. Lei diceva che abbiamo perso la bussola, ho imparato che la bussola serve solo se sei ad un obiettivo, l'obiettivo è il 2% di inflazione. Io gli chiedo, chi ha scolpito nel marmo questo 2%? L'economia non può anche coesistere col 2,5 o col 3? Non rischiamo che con l'obiettivo del 2 andiamo a mandare in recensione l'economia? Perché abbiamo un obiettivo che è molto inventato, non giustificato da tanti dati? O invece no? Sì e no, grazie signor, non ho capito come si chiama, non fa niente. Ma io sono curioso, come ha detto che si chiama di nome? No, no, il signor Carlo, il suo nome è di battesimo, io mi chiamo Donatole, come si chiama? Gerard Gerard, Gerardo. Allora signor Gerardo, sì e no, nel senso traduco male il suo coesito, qual è il fondamento di questo 2? Il fondamento del 2 è legato al tipo di paese che stiamo analizzando. Si ha stabilità monetaria quando i cittadini di quel paese, siano esse famiglie e imprese, non considerano l'inflazione nei loro calcoli. Traduzione, quando io pensavo a papà e mamma con l'inflazione a due cifre io sentivo a cena parlare di inflazione. Noi abbiamo smesso di parlare di inflazione, 2%, perché è importante contestualizzare il paese, un paese come la Cina, l'India, gli emergenti, possono avere un tasso di inflazione più alto perché hanno tassi di crescita più robusti. Quindi da un lato il principio è chiaro, la traduzione del principio potrebbe essere 2, potrebbe essere 3, qualcuno dice anche 4. Lì purtroppo serve la prova del buddino in questo senso. Se lei in un momento in cui non riesce a raggiungere un certo tasso di inflazione lo modifica verso l'alto c'è il rischio che diventa meno credibile. Quindi l'idea è, è il momento giusto per modificare un tasso di interesse? Perché il 2 non 0 è legato più a questioni legati alla contabilità nazionale, alla statistica. La statistica 0 è un obiettivo un po' difficile da raggiungere. Il 2 per alto può essere declinato anche in termini non obiettivo puntuale ma di intervallo. Quali sono i vantaggi che col puntuale puoi essere più credibile? Se lo raggiungi con l'intervallo a margini di errore ma puoi essere meno credibile. Quindi il punto importante, direi che in questo momento l'ipotesi di cambio di tasso di obiettivo inflazionistico in Europa sono emersi più esclusivamente nella letturatura accademica e non nel dibattito di politica economica. Grazie signor Garaldi. C'era però qualcuno qui. Mi chiamo Giorgio Gadler. La mia domanda era la Banca Centrale Europea potrà veramente calare i tassi prima della Fed o dovrà aspettare la Fed? Seconda cosa, se noi guardiamo il mid-swap fra i 3 agli 8 anni ci dà attorno ai 2,80. Per cui sembrerebbe che la normalizzazione è già in atto. L'ultimissima cosa, l'impatto sullo spread, diciamo poi alla fine degli acquisti che farà la Banca Centrale Europea. Sì, provo a ricordarmi sempre per le mie ragioni di età. Quale era la prima domanda? Se la BCE potrà calare prima della Fed i tassi o ai marketing, che è pure esempio. Da un punto di vista istituzionale non ci deve essere alcuna correlazione tra la scelta della BCE e la scelta della Fed. Alcuni lavori econometrici invece segnalano che questo rapporto può esistere. Se la domanda è se loro a giugno possono abbassare i tassi senza aspettare il dollaro, formalmente sì. Se lo faranno è meglio comprare il dollaro. Guardi, le dirò la verità. A me il tema di abbassare e alzare non mi entusiasma, perché il vero problema è essere trasparenti o no e prendersi le responsabilità o no. La Banca Centrale svedese si prende le sue responsabilità, la Fed e la BCE no. E così facendo, se fa bene aumenta l'incertezza. E se aumenta l'incertezza i dilemmi che lei mi segnalava nei altri due domande, diventano più probabili. Spreddale alla seconda domanda. La prima domanda era ok, il mercato sconta la normalizzazione dei tassi a partire fra 24 mesi per quasi 6 anni siamo attorno al 2,80 di mid swap. Allora, io non le sto citando delle scommesse dei mercati finanziari. Anche questo è un argomento che non mi entusiasma, perché l'economia è fatta da famiglie e imprese, non dalle legittime scommesse dei mercati finanziari. Io trovo irresponsabile, nel senso letterale del termine, che delle banche centrali, burocrati pubblici seguano le scommesse dei mercati. Le istituzioni pubbliche devono guidare i mercati, devono essere dei bussoli e non dei galleggianti. Quindi le scommesse dei mercati è il loro mestiere. Qualunque giorno è bello per gli operatori di borsa, tranne il giorno in cui la borsa è chiusa, domenica, poi loro devono scommettere, a rialzo o a ribasso. Però quella non è macroeconomia. Il terzo tema era quello degli spread. La politica monetaria, finendo poi gli incentivi, il riacquisto dei titoli, cominceranno a rivendere che non ci sia di nuovo un altro bagno di sangue sullo spread. Da un punto di vista dell'emissione di liquidità, in realtà la riduzione sarà uno spegnimento che sta avvenendo. Poi si smetterà di reinvestire e poi si smetterà addirittura di comprare. Però questo è un orizzonte temporale in cui non per tornare ai livelli di liquidità del 2007, ma per ridurlo, ci metteranno, da seconda delle proiezioni, dai 4-5 anni, che sono tutte proiezioni basate su un'ipotesi, che nei prossimi 4-5 anni non accade a nulla di rilevante dal punto di vista macroeconomico. Non ho fatto un commento verbale, ma credo che... Grazie. C'era la signora. Scusi, mi chiamo Katia. No, volevo solamente chiederle cosa avrebbe fatto al posto di Draghi, allora, non immettere liquidità o...? No, no. Mi viene da ridere perché temevo una domanda neurologica rivolta al mio fratello, invece è sempre quella legata a me. No, no, Draghi ha fatto quello che doveva fare, Bernanchi ha fatto quello che doveva fare. Il punto è che se lei è per spegnere un incendio in onda la casa di liquidità, deve tener conto che domani ci sarà un problema. Oggi qual è il problema? Il problema è che ci sono due elefanti nella stanza. Un elefante si chiama stock di debito pubblico e l'altro elefante si chiama tassi di interesse che devono tornare normali. Perché i tassi di interesse normali sono positivi. Allora, questi due soggetti che sono indipendenti, e lo abbiamo detto perché lo sono, però devono avere politiche coerenti, e se no sono guai. Ma non perché, la dice l'analisi economica, è successo due anni fa in Inghilterra, ce ne siamo completamente dimenticati. Settembre 2022 improvvisamente la sterlina crolla. Che era successo? Ve lo ricordo, conferenza stampa della loro ministra dell'economia che presenta un programma in Italia che ameremmo di fisco amico, che i mercati ritengono assolutamente insostenibile. Per dargli forza il governatore della banca inglese dice che stiamo seguendo con attenzione gli annunci di politica fiscale. Noi faremo molta attenzione agli effetti sulla stabilità monetaria. Traduzione. Noi non creeremo liquidità. I mercati non credono né al ministro dell'economia e né al governatore. Iniziano a picchiare. La sterlina cade, i titoli pubblici cadono e iniziano a cadere i titoli dei fondi pensione. Quando tutto cade, chi è che può intervenire? La banca di Inghilterra stampando moneta. I mercati si fermano? No. I mercati si fermano quando si dimette il ministro dell'economia e il primo ministro. Allora i mercati si fermano e aspettano i nuovi programmi. Il nuovo primo ministro la prima cosa che dice è quel piano fiscale, forget it. I mercati si tranquillizzano. Quindi i due argomenti sono legati. Politica fiscale, spread e politica monetaria è bene che siano portati avanti da soggetti indipendenti, ma le due politiche devono essere correnti se no i mercati picchiano. Picchiano soprattutto se un paese ha un alto stock di debito pubblico. E non mi riferisco all'Italia. C'erano altri quei siti? Che bello. Devo finire? Allora, per chi ha curiosità, formalmente tutto sta per finire, però io rimango a vostra disposizione. Nel senso che è finito questo incontro, io sono qui, chi ha dei quei siti mi fa piacere parlargli. Basta che non lo dite a casa perché dice come sei fuori da sta, sono partito le 5 e mezza stamattina da Milano. Signora vuol farmi una domanda? Sa cosa succede in classe quando ho detto la lezione è finita e uno dice un'altra domanda? Quella studentessa non può presentarsi come rappresentante degli studenti perché non prenderebbe tanti voti. Ma la domanda è provocatoria. Quanto è auspicabile che Christine Lagarde venga rieletta? Allora, davvero non ho sentito, le giuro. Quanto è auspicabile che venga rieletta Christine Lagarde? No, a Cristina, grazie, adesso l'ho capito. Ma guardi, io credo che Christine Lagarde, Christine Lagarde è stata innanzitutto sfortunata. Ma lo dico non è ironico, nel senso che tutti erano convinto che la politica monetaria si dovesse normalizzare. Infatti lei ha iniziato a fare delle aperture interessanti anche sul tipo di sensibilità che la politica monetaria doveva avere. Cito un aspetto, la politica monetaria verde, cioè tener conto nelle scelte di politica monetaria e di regolamentazione anche delle conseguenze del cambiamento climatico. È stata sfortunata, ha dovuto continuare a fare quello che aveva fatto Draghi fino a questo momento. Il mandato è molto lungo, sono nove anni non rinnovabili. Abbiamo risolto il problema? Ci tengo a dire una cosa, Christine Lagarde rappresenta un consiglio. Quindi quando Christine Lagarde viene criticata ricordiamoci sempre che ambasciator non porta pena. E lo dico davvero senza rionea. Se la domanda è chi è più bravo a comunicare, Mario Draghi o Christine Lagarde, la risposta la conoscete. Grazie. Grazie. Grazie.