bene buon pomeriggio grazie per essere qui a discutere io sono dino pesole sono giornalista del sole 24 ore per me è un grande piacere introdurre la discussione oggi con il professor brunner meyer su un tema che direi è di grandissima attualità e molto in linea con l'argomento di quest'anno del nostro festival e cioè le cessioni di sovranità oltre la politica monetaria in particolare nella mia breve introduzione vorrei sottolineare la connessione stretta che c'è tra i temi che riguardano la stabilità finanziaria e gli interventi di politica fiscale e questo lo abbiamo riscontrato in particolare nella crisi dell'eurozona lo stiamo riscontrando nel dibattito è in corso a livello internazionale sulla necessità di un maggiore coordinamento per affrontare crisi sistemiche e non solo per prevenirle tra le decisioni di politica di bilancio quelle che attengono alla politica monetaria e alla stabilità dei prezzi sono tre elementi che noi alle volte tendiamo le nostre della nostre analisi attendere distinti che in realtà sono profondamente connessi solo alcuni flash per introdurre la discussione riguardano in particolare quello che è avvenuto in europa negli ultimi due anni non ne abbiamo assistito lo ricordava proprio ieri qui a trento il presidente del consiglio enrico letta nel corso del 2011 2012 a un susseguirsi di vertici se ne sono stati 28 vertici internazionali a livello di capi di stato e di governo per tentare di far fronte a una crisi che ha investito frontalmente l'europa e il mondo in modo inatteso e che tuttavia a posto grandissimi problemi sia dal punto di vista della regolazione dei mercati che da quello della corretta risposta in termini di politiche di bilancio in realtà poi come sappiamo lo ricordava che lo stesso presidente eletta la svolta c'è stata non per effetto di una politica una decisione di politica economica o di politica fiscale come vogliamo definirla ma ma la svolta c'è stata per una decisione che è stata assunta dalla banca centrale dal presidente draghi e poi più che decisione si è trattato di un annuncio di una decisione quando il presidente deragli nell'agosto del 2012 ha aperto la strada a interventi cosiddetti non convenzionali quindi all'acquisto di bond dei paesi a rischio sul mercato secondario dei titoli di stato a quel punto c'è stato un immediato abbassamento dello spread si è cominciato a ragionare in termini meno ansiogeni anche degli strumenti per far fronte alle crisi sistemiche e dunque abbiamo dato vita in europa a strumenti importanti come i due fondi salva stati quello temporaneo quello permanente e soprattutto da questo uno degli elementi su cui vorrei attrarre l'attenzione del professor bruno my air anche l'avvio in europa di una di una riunione bancaria con la vigilanza in capo alla banca centrale europea di questi temi si occuperà peraltro il vertice europeo del prossimo 27 28 giugno per spostare l'attenzione dall'europa al resto del mondo su scala mondiale non vi è dubbio che vi sia la certezza la necessità di una maggiore integrazione tra le decisioni che vengono assunte dalle banche centrali e quelle che vengono assunte dalle autorità fiscali soggetti regolatori della finanza a negli stati uniti si comincia da discutere in modo piuttosto intenso a partire dal fallimento della lehman brothers su quali possono essere anche le di strumenti operativi per prevenire crac bancari sappiamo che in europa c'è stato un grave impatto tanto che molti paesi sono stati costretti addirittura intervenire aumentando il proprio debito pubblico per sostenere le banche dunque come si vede l'integrazione di questo che parliamo oggi è importante e necessaria devo dire che ancora non colgo da commentatore dalla osservatore una direzione univoca di marcia sia a livello europeo che a livello internazionale che è che ci faccia capire qual è la strada c'è in che modo dovranno poi interagire effettivamente nel prossimo futuro le decisioni di politica economica e quelle di politica monetaria tanto per dirne una e le decisioni che riguardano poi la stabilità del sistema finanziario il professor bruno e mayer è uno dei maggiori esperti come voi sapete di questi argomenti in particolare la sua ricerca si è sviluppata negli ultimi tempi proprio sui mercati finanziari la macroeconomia con un particolare riguardo al tema della liquidità delle bolle finanziarie della stabilità finanziaria e di quanto questi elementi abbiano implicazione sulla regolazione regolamentazione stessa dei mercati finanziari e della politica monetaria io darei quindi subito la parola al professor blumer ma ieri quale svolgerà una relazione alla quale poi sarei molto lieto se seguissero delle vostre domande delle osservazioni oltre a quelle che io stesso potrà formulare professore prego grazie franco lopez grazie mille veramente un piacere essere qui avere l'opportunità di presentarvi il mio lavoro come abbiamo appena sentito voglio parlarvi proprio dell'interazione tra i diversi concetti di stabilità quella finanziaria quella dei prezzi per evitare la deflazione l'inflazione e la stabilità del debito fiscale quindi la capacità dei governi di poter ripagare i propri debiti ed essere sostenibili nel lungo termine quindi abbiamo tre concetti di stabilità la stabilità finanziaria la stabilità dei prezzi la stabilità o sostenibilità del debito la crisi coinvolge tutti questi aspetti quindi abbiamo la politica delle supervisori delle banche che dovrebbe garantire la stabilità finanziaria poi la stabilità dei prezzi è nelle mani della banca centrale e le politiche fiscali quindi devono garantire la sostenibilità del debito e quindi questi sono i pilastri che vanno mantenuti c'è molta interazione tra questi tre parametri io cercherò di dimostrarvi come interagiscono quali sono i meccanismi di interazione e quali sono le sfide per i diversi operatori per garantire un coordinamento ed evitare quindi esiti negativi o quanto meno peggiori rispetto alla situazione di coordinamento allora innanzitutto voglio parlarvi del meccanismo di amplificazione che caratterizza il settore finanziario così intendo dire per meccanismo di amplificazione intendo dire un meccanismo per cui ci può essere un piccolo shock che porta a conseguenze di maggiore magnitudine quindi un elemento scatenante piccolo può portare a grossi con cui conseguenze e quindi abbiamo la spirale della liquidità qui rappresentata perdiamo il bilancio di una banca specifica le banche hanno titoli tipo obbligazioni altri asset sì c'è un agente scatenante che peggiora questa situazione questo andrà ad influenzare anche altri aspetti sarà molto difficile per le banche trovare fondi per garantire le proprie posizioni e tutto questo porterà a un problema di erogazione dei crediti tutto questo rende il bilancio ancora più rischioso e di conseguenza la banca magari arriva stampa a mettere denari depositi sono sotto peraltro una forma di il denaro ma su questo punto tornerò più avanti allora io voglio mostrarvi l'interazione tra la stabilità finanziaria e quella dei prezzi tradizionalmente si pensava che prima della crisi la moderazione garantisse sicurezze ma non appena c'è un problema è una crisi non possiamo aspettarci che settore finanziario sia stabile perché c'è una interazione e quindi vediamo ora con quale meccanismo si connette la stabilità finanziaria con quella dei prezzi quando c'è una crisi nel settore finanziaria che il settore finanziario riduce costringe i propri bilanci quindi l'erogazione di denari a livello economico si riduce c'è una stretta e questo porta ad una deflazione con un aumento del valore reale del debito che a sua volta ha un effetto negativo sui bilanci successivamente vi presenterò anche l'altro meccanismo che porta alla pressione inflattiva e vedrete come questi siano fattori molto potenti ed è veramente difficile mantenere l'equilibrio tra le due forze contrastanti ma iniziamo con le interazioni tra la stabilità finanziaria e quella dei prezzi tramite la spirale della deflazione allora partiamo con gli elementi più semplici dell'economia in questa semplificazione possiamo dire che ci possa essere un concessione di credito solo di tipo diretto quindi una persona vuole produrre qualcosa vuole raccogliere dei fondi li prende da persone che risparmiano denari e che concedono il credito questi risparmiatori quindi possono acquistare azioni dalle aziende che producono qualcosa o oppure possono effettivamente procedere in un altro modo ci sono quindi due tipologie di denari il circolante i depositi il circolante e quello che viene creato dalla banca centrale per esempio la banca centrale europea il denaro dei depositi invece creato dalla banca internamente al proprio sistema bancario quindi non arriva dai governi ma è generato dal sistema bancario per esempio se avete dei depositi all'interno della banca questo è denaro interno che viene prodotto direttamente dal sistema bancario quindi se ci fosse un mondo senza le banche nella nostra prima ipotesi i prestiti possono essere ottenuti soltanto grazie a risparmiatori che ritengono denaro e lo prestano ad un amico oppure dal governo supponiamo che voi vogliate prestare dei soldi al vostro amico che vuole acquistare una casa o lanciare un azienda magari però poi l'azienda non va bene quindi non riesce a restituirvi i soldi questa è una possibilità e a questo punto il risparmiatore supponiamo che uno di voi sia il risparmiatore l'altro l'imprenditore e quindi risparmiatore decide di dare un prestito all'amico imprenditore 15 può essere questo tipo di trasferimento dei fondi ma vediamo ora cosa accade se invece abbiamo le banche ma anche o intermediari che praticamente si frappongono tra il risparmiatore e il debitore la situazione diventa più complessa con la presenza delle banche la banca infatti preso i soldi all'imprenditore imprenditore o chi vuole acquistare una casa ad esempio e allora la banca che svolge un'attività rischiosa e poi ci sono i depositi e il denaro circolante che di proprietà dei risparmiatori che ha un valore netto e un equity quindi a questo punto il bilancio dal punto di vista delle attività prevede crediti nei confronti dei debitori e presenta poi i depositi circolare il patrimonio netto quindi c'è il versante crediti e il versante invece depositi cosa può fare allora il risparmiatore risparmiatore può risparmiare sul circolante o sul deposito o ancora può avere delle azioni relative alle talita imprenditoriali e allora perché si sceglie in genere il canale diretto e non quello diretto perché le banche comportano dei vantaggi infatti vantaggi che non ha il prestito diretto per esempio se ci sono delle banche che a loro volta hanno una conoscenza specifica di un settore possono dedicarsi a quel settore allo stesso tempo però diversificare e molto difficile fare questo per un risparmiatore senza l'intervento bancario e poi le banche hanno delle garanzie che garantiscono che effettivamente il prestito concesso venga poi ripagato quindi possono emettere titoli garantiti da ipoteche su immobili questo significa che il sistema più efficiente quando ci sono le banche rispetto ad un sistema diretto quindi le banche poi possono scegliere altri sistemi come i corporate bond e in europa molto del credito viene comunque gestito attraverso le banche di questo il quadro della situazione a questo punto supponiamo che ci sia uno shock negativo alla crisi su prime negli stati uniti e allora alcune banche sono esposte o magari ci sono altri motivi per cui c'è un agente scatenante negativo e cerchiamo di suddividere questo è ciò che negativo in tre fasi chiaramente tutto in realtà accade contemporanea e inter ma cerchiamo di identificare tre passaggi diverse per vedere qual è il meccanismo di amplificazione allora supponiamo che ci sia un primo agente scatenante che riguarda gli asset in sofferenza le aziende sono meno produttive le ipoteche non vengono più ripagate pensate presente agli stati uniti o anche dalla spagna e quindi in questo caso chiaramente e questo riduce il valore dei certificati di credito della banca ma il problema è che il mercato in questo momento non cambia assolutamente quindi le passività sono le stesse e tutto deve essere assorbito dalla parte equity qualsiasi rischio quindi per esempio un calo del 5 per cento a questo livello comporta un calo molto maggiore sul versante e quei team ora se non accade niente altro nel sistema se abbiamo semplicemente questo unico agente negativo la situazione che la banca indebitata il doppio e l'indebitamento riguarda le dimensioni di questo riquadro rispetto a questo riquadro considerando appunto quale parte e finanziato tramite ed equity e quale invece è finanziata tramite indebitamento ma diciamo che se c'è solo questo primo agente iniziale non accade molto tuttavia la banca indebitata il doppio e di conseguenza cosa fa cerca di attuare una stretta anche per quanto riguarda le attività rischiose che a questo punto la banca cerca di ridu ridurre proprio perché la situazione viene vista come più rischiosa in seguito a questo primo agente negativo quindi la banca può vendere le ipoteche ad altre banche ma la situazione in realtà non cambia del tutto si vogliono cambiare effettivamente il proprio modo di agire devono venderle ai risparmiatori i risparmiatori non sono in grado di diversificare non hanno quelle competenze che hanno le banche quindi risparmiatori in realtà non vogliono pagare molto per questi certificati relativi ad attività rischiose e quindi vediamo che c'è un effetto amplificatore un'amplificazione di grossa portata anche se si è ridotto un po il prezzo delle attività rischiose comunque questo va ad amplificare l'intero meccanismo e con una maggiore erosione dell'equity notate che riducendo il bilancio avviene un'altra cosa cioè c'è una riduzione anche dei depositi quindi sul lato delle passività si riduce anche la quantità dei depositi la dimensione totale quindi del circolante dei depositi si riduce e questo significa che se il circolante depositi scendono ci sarà una regressione deflazionaria quindi c'è una deflazione perché il valore dei beni si sta innalzando proprio per questa deflazione il valore del denaro si espande e quindi il riquadro qui si allarga e l'equity della banca si riduce ulteriormente allora lo ripeto la riduzione di bilancio comporta una riduzione totale di circolante di denaro e di depositi abbiamo una regressione deflazionare il valore della carta moneta si innalza ma per le banche il valore della carta moneta fa parte delle passività e quindi il livello di indebitamento si innalza il valore in termini di valore reale di fumo ed è per questo che si riuscito sia questa ulteriore riduzione del valore qui abbiamo un terzo effetto quindi abbiamo uno shock iniziale dopo di che siamo questa riduzione del bilancio che aumenta il valore del circolante che di nuovo in qualche modo colpisce anche il patrimonio della banca perché abbiamo un aumento del debito è l'unico modo in cui questo debito può aumentare è proprio mangiando ancora una volta il capitale della banca è questo il terzo effetto quindi e vediamo immediatamente che il primo choc e la spirale della liquidità porta una riduzione del bilancio e ha in qualche modo un effetto sulla stabilità dei prezzi e nel senso che esercita una pressione deflazionistica e qui abbiamo tutto quanto nel senso che dopo uno shock abbiamo un patrimonio netto dell'intermediario che cala a questo punto sia un tentativo di vendere le attività rischiose perché le vuoi vendere qualcuno che però non vuole di tenere queste attività rischiose perché le famiglie non possono diversificare per esempio non possono controllare questo andamento e quindi abbiamo una riduzione anche per efficienza allocativa e questa è la spirale di liquidità cui facevo riferimento ha poc'anzi e poi visto che c'è questa riduzione del bilancio abbiamo una riduzione delle attività di prestito e anche il numero dei depositi cana perché abbiamo un calo del deposito quindi invece di mantenere più depositi abbiamo questo ulteriore calo dei depositi il valore della moneta in qualche modo aumenta o in altri termini e c'è una inizio della deflazione e il fattore di moltiplicatore a diminuisce che cos'è questo moltiplicatore vuol dire quanto viene erogato dalla banca centrale il rapporto a quanto viene creato e viceversa dalla banca dal sistema bancario quindi questo moltiplicatore di diminuisce di solito questo moltiplica moltiplicatore cala in tutto il mondo nella epoca di crisi questo è successo ovunque quindi e viene creata mi dovete creato meno denaro dal sistema bancario e questo esercitano una spirale deflattiva negli stati uniti questo si è verificato per prima e poi in giappone ormai è da vent'anni che si è instaurata questa spirale deflattiva e quindi le passività aumentano e hanno un effetto sul bilancio e quindi il bilancio viene colpito dalla deflazione e dalle attività rischiose e quindi abbiamo una diminuzione delle attività e un aumento della vita e sono due elementi negativi ovviamente per la banca e questo viene semplicemente ha attivato da un piccolo shock perché l'indebitamento della banca viene amplificato quindi un piccolo shock può amplificare l'indebitamento e questo in qualche modo porta una reazione a catena questo rischio endogeno quindi quindi un piccolo fattore può portare a grandi cambiamenti in termini di entità del rischio e questo è quanto succede vediamo la situazione iniziali abbiamo uno shock e che poi se questi dovesse raccogliere altro capitale in realtà la banca potrebbe bloccare questa spirale negativa se si perde patrimonio se invece di avere una casa una restrizione del del bilancio se avesse un aumento del circolante allora si potrebbe bloccare questa spirale negativa e e sembrerebbe viceversa la dominanza fiscale invece questo non avviene quindi abbiamo un calo del circolante con questa pressione deflazionistica e il valore del denaro aumenta per cui ci a questa spirale deflattiva di fischer con un peggioramento della situazione che non si può fare quindi è bene come dicevo si può dire alle banche per esempio dovete mettere nuovi nuovo moneta bisogna inserire quindi nuova liquidità non si può ridurre il bilancio ma nel nostro quadro normativo via una situazione tale per cui bisogna avere un capitale minimo ma spesso viene viene espresso in termini percentuali bisogna avere cioè almeno il 7 per cento del patrimonio network il rispetto a delle attività completo completa e totale quindi almeno il 7 per cento devono essere prestate capitale netto della banca come si può aumentare si può vendere le attività in modo tale che questa percentuale aumenti oppure si possono immettere nuove iniettare nuova liquidità se per esempio sia solo 5 euro di capitale netto rispetto a 100 di attività allora si possono emettere o iniettare nuova liquidità o emettere nuove azioni per raccogliere più liquidità in modo tale da aumentare arrivare a quella soglia minima del 7 per cento c'è una differenza enorme nelle due azioni che si può fare dalla optica della banca in realtà la cosa non cambiava in ottica macroeconomiche viceversa le cose sono molto diverse nel caso in cui si imitano nuove azioni non bisogna vendere nessun attività nella secondo caso viceversa bisogna svendere delle attività e questo ovviamente a esserci una pressione deflazionistica cui facevamo riferimento poc'anzi naturalmente ci sono anche altre alternative nel senso che si può semplicemente cercare di salvare la banca perché la banca e spera sottocapitalizzata il capitale netto è troppo basso a questo punto si può semplicemente garantire un regalo a una banca per salvarla a quel punto si può ridistribuire del denaro può essere positivo perché si stimola così l'economia l'economia potrebbe andar meglio di conseguenza ma quello che io sostengo è che quanto la politica monetaria normalmente in una qualche misura si ridistribuisce ricchezza e quindi all'interno dell'economia qui per esempio nel settore bancario si vede quale settore e sottocapitalizzato e quindi un po sott'acqua e ha un problema di debito esagerato quindi se c'è questo shock negativo questo punto non possono erogare nuovi prestiti possono avere una ripercussione negativa sull'economia e quindi hanno un problema di debitamente esagerato rispetto a quello che sono le attività complessive come si può di distribuire quindi questa ricchezza ebbene un modo per farlo prevede che la banca centrale e compri reattività di quel settore bancario specifico e quali sono queste attività possono essere per esempio dei titoli statali a lungo termine se per esempio c'è un questa fattore negativo che ha scatenato questa crisi allora la banca centrale può acquistare queste attività per compensare questa scossa negativa ed ecco così che funzionano le politiche monetarie con la politica monetaria si cambia il tasso d'interesse per esempio e si inizia dalle mercati le azioni sul mercato aperta si comprano detto lady stati di lungo termine e riducendo il tasso di interesse a questo punto il valore dei una obbligazione lungo termine aumenta pensata una obbligazione per esempio che deve restituire 10 euro al mese come cedola per i prossimi dieci anni ebbene se il tasso d'interesse cana allora i 10 euro del riceverò del dell'obbligazione aumenta in termini di valore quindi ogni volta che la banca viene colpita negativamente questo fattore poi viene amplificato inizia la spirale deflattiva allora cosa fa la banca centrale taglia i tasti interesse e dice adesso la banca può contrastare lo shock negativo con questa attività dopodiché si può in qualche modo bloccare quel amplificazione che abbiamo fatto cenno prima sostanzialmente si cerca di ridistribuire ricchezza dal settore non bancario al settore bancario cosa che si può fare anche con iniezioni di denaro forzate con azioni di salvataggio di bail out e questo permette di ricapitalizzare così e che normalmente che la politica monetaria funziona per ridistribuire ricchezza a questo punto si potrebbe dire che questo è veramente negativo è un po come un'assicurazione prese dal bancario una volta che c'è uno shock allora aumentiamo i tassi di interesse il che alla fine abbassiamo il valore dei titoli di stati ma è uno shock negativo in qualche modo e quando c'è uno shock è negativo per esempio sui titoli garantiti dai mutui ipotecari si legge se viceversa diversamente quindi le politiche monetarie sono praticamente una grande assicurazione e come funziona per tutte le altre assicurazioni questo porta ovviamente ha un rischio morale che cos'è il rischio morale rischio morale è tale per cui non ti assumi il tutto il rischio di quello che fai perché c'è qualcun altro che ti paga l'assicurazione e questo in qualche modo ti spinge ad assumersi un rischio maggiore perché sai che il rischio viene assunto da qualcun altro quindi se qualcosa va male sai che ci sarà qualcun altro che si assume parte le tue responsabilità in questo caso la banca centrale ed è per questo che bisogna avere dei metodi che evito il settore creditizio dall'assumersi troppi rischi il settore bancario naturalmente a questa tendenza questa tendenza ad assumersi un rischio esagerato perché sa di poter godere dell'assicurazione garantita dalla banca centrale la banca centrale infatti può sempre ridurre i tassi d'interesse ricapita ricapitalizzando così il settore creditizio e quindi erogando una specie di garanzia di assicurazione sul settore bancario e quindi ci sono delle politiche monetarie che devono in qualche modo definire quali sono le restrizioni quali sono i massimi dischi che il settore bancario può correre senza esagerare appunto nell'assunzione dei rischi e qui è la severa vecchia immagine questo è quanto abbiamo appena detto cioè raccolto tra il raccordo tra la stabilità finanziaria e stabilità dei prezzi in caso di uno shock negativa sia alla spirale deflattiva di fisher e in assenza di reazioni dei papi tipo di politica monetaria e come dicevamo prima con il bilancio non c'era una reazione indicata dal politica monetaria era semplicemente e quello che sarebbe successo se non fossero esistite le banche ma se la banca di centrale povere ci versa entrare in gioco e può svolgere un ruolo punto tale da bloccare questa spirale deflattiva nel senso che avevamo deciso prima che c'è questo piccolo shock che poteva essere amplificato e in qualche modo attivando questa spirale deflazione flat iva tale per cui diciamo questo piccolo shock questo shock che inizia da piccolo diventa viceversa grande con la banca centrale sia un intervento tale per cui ha sede un piccolo shock negativo sia uno shock positivo che contrasta diciamo e compensa quello shock negativo iniziale permette adesso di parlare della sostenibilità del debito e delle attività fiscali con le attività governative che decidono qual è il bilancio che tipo di indebitamento il governo si può permettere vorrei aggiungere questa terza è il terzo elemento per vedere come cambia la situazione questo viene definito il game of c che nel gioco della gallina il gioco diciamo dell'assunzione di rischio nel senso che quando c'è uno shock ci possono essere delle perdite a questo punto ci si domanda sempre chi assolve chi paga queste perdite sono i detentori delle obbligazioni sono le banche e questa è una possibilità oppure può essere anche il governo che deve tagliare le spese o può essere la banca centrale che si assume l'onere di contrastare più da questa spesa il che però porta poi on elevata inflazione vorrei adesso parlare di questa spirale diabolica tra il rischio assunto dal governo il rischio a del settore bancario molto si parla adesso in europa di questo circolo diabolico di questo diabolic look di questa spirale diabolica non impressionate vi qui abbiamo se precisa immagine con la spirale di liquidità con la spirale che abbiamo appena indicato abbiamo aggiunto questa spirale diabolica che questo liri liga tratteggiata in rosso rivediamo ancora stessa storia abbiamo detto che all'interno del settore creditizio e anche con la sostenibilità del debito abbiamo iniziato abbiamo inserito un elemento in più nel senso che prima dicevamo che non c'è alcun rischio per governo vada in default quindi la possibilità che il governo va di default è pari a zero se viceversa il governo è troppo indebitato potrebbe anche correre il rischio di incorrere in un default è questo che conseguenze potrebbe avere ecco che punto entra in gioco allora questa spirale diabolica quindi ancora una volta pensiamo a questo shock negativo che porta alla pressione deflattiva e poi porta alle banche a non erogare più prestiti quindi abbiamo una contrazione del denaro circolante a questo punto una banca molto indebitata non vuole più concedere ipoteche non pole da erogare prestiti a chiunque voglia dare inizio a un investimento quindi abbiamo questa stretta creditizia e questo fa sì che si abbia anche un calo dell'appeal quindi l'economia in qualche modo si contrae a crisi a seguito di questa stretta creditizia tutta l'economia a questo punto è una situazione di grande incertezza e quindi tutti il ritirano la propri investimenti quindi il pil de conseguito abbiamo detto che si riduce quando il pil si riduce si riduce anche il gettito fiscale e anche le banche si trovano in situazioni problematiche a quel punto bisogna intervenire per salvarle o c'è questo rischio quantomeno ci sono tre possibili soluzioni a questo punto una prevede che il governo sia in una cattiva situazione e nel lungo periodo a questo punto devo a tagliare la spesa pubblica magari non è nell'immediato perché magari l'austerity dell'austerità potrebbe essere contro produttiva ma bisogna guardare sempre il rapporto tra debito e pil quindi se il governo se la banca centrale può imporre all'eternità fiscale di mettere in ordine le cose allora questa poi è una possibile via l'altra possibile via prevede che la banca centrale viceversa non riesca a contrastare le attività nega e l'attività di negativa in corsa però le autorità fiscali si rifiutano di tagliare la spesa e quindi abbiamo sia l'attività governativa che quella bancaria che si rifiutano di intervenire a questo punto ci può essere un default del governo e questa possibilità aumenti nel senso che se nessuno vuole tagliare la spesa se la banca centrale non voglia per me non voglio e non vuole far niente per bloccare l'inflazione non sa cosa c'è the cell the fall cell default ci sono a volte ci sono delle cose che succede una volta grande a causa di questa inflazione se nessuno o in qualche modo interviene si può avere il default il governo o no quindi se aumenta la possibilità di default e il valore dei bond statali si riduce e questo significa che perché i bond sono detenuti dalle banche il valore totale delle attività delle banche si riduce ulteriormente e questo ancora una volta ha un effetto sulla spirale della liquidità che ha un effetto sulla spirale deflattiva questo caso quindi abbiamo ancora una volta la spirale diabolica che continua e con un ulteriore amplificazione a questo livello è a questo livello quindi abbiamo tre circoli viziosi diabolici che si alimentano vicendevolmente e questo spiega perché un piccolo impatto negativo comporta conseguenze molto più massicce allora si potrebbe dire ma consideriamo un altro scenario quello caratterizzato da una predominanza fiscale per cui il fisco dice noi non tagliamo le spese né ora né in futuro e l'autorità monetaria è molto debole quindi di conseguenza è il risultato e l'inflazione è questo quello che devo dire quando parlo del game of chicane e un game il chicken tra il fisco e le banche centrali allora chi rinuncia per primo chi abbassa lo sguardo per primo chi si ritira per prima questo quello che fa cadere in europa le autorità fiscali non vogliono assorbire i costi non vogliono tagliare le spese d'altro canto abbiamo le banche centrali che non vogliono consentire l'inflazione assorbire le perdite e quindi chi sarà il primo a cedere dove si troverà questo compromesso quindi quando c'è una predominanza la parte fiscale c'è inflazione e poi abbiamo questa pressione deflattiva nei momenti di crisi nei momenti normali c'è sempre un po di pressione deflativa e di pressione inflattiva ma nei momenti di crisi queste due forze diventano estremamente potenti e una spinge in direzione della deflazione l'altra spinge nella direzione dell'inflazione due forze estremamente potente che spingono in direzioni opposte il risultato è che nei momenti di crisi è veramente molto difficile bilanciare le due forze quelle inflativa quella deflattiva è veramente una sfida di altissimo livello e il sistema difficilmente perdona i piccoli errore si può fare un piccolo errore una negoziazione che non va bene ecco che il sistema si scatena verso l'uno o l'altro estremo quindi si può avere una spirale inflativa ma si potrebbe anche vero avere un ambiente fortemente inflativo è un po come questo ciclista che riesce a dare su questa bicicletta fino a quando l'economia va abbastanza bene allora sì ci si mantiene comunque a una certa velocità in equilibrio tra le due biciclette ma quando la velocità dell'economia si rallenta ecco che il ciclista o cade a sinistra o cade a destra magari non sa da che parte cadrà ma di sicuro prima o poi cadrà quindi questo accade con le aspettative di inflazione deflazione ci sono alcuni che dicono sta venendo la deflazione le cose stanno peggiorando il debito peggiorerà ulteriormente e altre invece dicono ma no stiamo tornando a vaymer ai tempi in cui c'era questa fortissima inflazione e lo si vede sul mercato nelle spettative appunto nei confronti di inflazione deflazione che sono decisamente diverse fino a questo punto non ho detto nulla dell'unità monetaria e diciamo che questo che vi ho detto finora potrebbe accadere in qualunque paese ma quali sono le ulteriori complicanze quando abbiamo una banca centrale ma un numero di paesi multiplo dedichiamo quindi qualche minuto all'unione monetaria dove abbiamo flussi di capitale transfrontalieri fra i vari paesi e anziché avere questa game chicken tra una banca centrale è un'autorità tributaria in realtà lo stesso gioco si fa tra una banca centrale 17 diversi fischi 17 diversi governi cosa che rende il quadro decisamente più complesso che dovrà assorbire la perdita quale di queste autorità dovrà assorbire la banca centrale ma andiamo a vedere i flussi prima della crisi e veniamo ai fatti quali era la situazione prima della crisi e prendiamo la spagna e la germania esmen e tale ho preferito assumere una posizione neutra nei confronti dell'italia allora pensiamo a questo schema i flussi prima della crisi sono caratterizzati da una situazione che abbiamo i costruttori spagnoli che magari devono questa recensori e lavastoviglie e ci sono delle aziende tedesche che sono disposte a vendere ascensore lavastoviglie perché li producono l'ascensore lavastoviglie che vengono poi messi nelle case degli spagnoli a un certo punto chiaramente è possibile chiedere dei prestiti a un tasso libor più una data percentuale che segue l'andamento del mercato e le banche spagnole quindi finanziano tramite risparmiatori spagnoli parte di questo progetto ma soprattutto la banca spagnola riceve fondi anche dal mercato interbancario non solo dai risparmiatori e spagnoli il mercato interbancario dei prestiti è in realtà fa capo ad istituti finanziari tedeschi quindi fondi istituti finanziari tedeschi vengono dati alle banche spagnole che li danno in prestito ai costruttori spagnoli che acquistano prodotti delle aziende tedesche chiaramente ci sono anche i risparmiatori tedeschi che danno i propri risparmi le istituzioni finanziarie tedesche e quindi l'ascensore alla lavastoviglie in spagna viene pagato le aziende tedesche vengono pagate alla fine con il denaro dei risparmiatori tedeschi tutto questo funziona benissimo per un dato periodo di tempo e vengono venduti moltissimi ascensori e lavastoviglie l'investimento negli alloggi non è un investimento liquido certo un buon collaterale però diciamo che la questione ascensore lavastoviglie può rappresentare un elemento che alla fin fine va a distruggere molto valore nel momento in cui ci sono problemi a livello del mercato interbancario perché questo non funziona più ecco che la banca spagnola non può più dare figli finanziamenti gli spagnoli che quindi non hanno più fondi e allora le banche spagnole decidono di aumentare il tasso di interesse e gli spagnoli quindi devono pagare per il proprio debito altrimenti vi toglieremo gli ascensori e nella vasto viglia li ridarà indietro ai risparmiatori tedeschi perché nessuno vuole ascensori e lavastoviglie questo è chiaro sono beni fisici che sono serviti da collaterale e che però devono essere svenduti al risparmiatore tedesco mi permetto di tedesco non vuole pagare una lavastoviglie usata che peraltro deve arrivare dalla spagna quindi questo comporta delle perdite enormi e di conseguenza ecco che cosa accade ci si rende conto che il mercato interbancario non funziona più le perdite si rivelano altissime e quindi interviene la banca centrale europea che funge da mercato interbancario nel senso che gli istituti finanziari tedeschi possono fare riferimento alla bici e dare quindi alla bce i propri fondi che la bce poi li dà alle banche spagnole quindi il rischio a questo punto passa nelle mani della banca europea in caso di insolvenza la perdita ricade sulla banca centrale europea ed ecco qui il gioco del pollo in cui la banca centrale europea che si assume l'onere delle perdite come già vi ho detto questo gioco del paul del pollo ha un effetto alla diciassettesima potenza nel senso che se ci sono dei rischi a livello di banca spagnola la banca spagnola deve essere ricapitalizzata allora le autorità spagnole devono andare dai propri contribuenti e procedere alla ricapitalizzazione delle banche e che assorbe le perdite in questo caso gli spagnoli e evidente però c'è un'altra possibilità si potrebbe dire che le perdite vengono passate alla banca centrale europea kia assorbe allora le perdite beh i tedeschi hanno moltissimi di questi documenti nominali la ricchezza in italia e in spagna è concentrata prevalentemente non in titoli bancari ma in immobili al contrario in germania i titoli bancari i vari certificati sono una grossa parte della ricchezza dei tedeschi quindi questo è un aspetto allora si ricapitalizzano le banche spagnole azzerando praticamente il loro patrimonio netto e ricostituendo lo in questo caso sono probabilmente i contribuenti spagnoli a pagare il costo però si possono anche dichiarare in bancarotta le banche spagnole e allora i soldi che erano stati prestati alle banche spagnole andranno perduti quindi in questo caso saranno le banche tedesche a perderci se già era subentrata la banca centrale europea sarà la banca centrale europea a perdere per questo collasso delle banche spagnole dipende chiaramente da come si è evoluta la situazione e può essere anche necessario ricapitalizzare alcune banche tedesche in questo caso saranno i contribuenti tedeschi a dover sostenere l'onere e la banca centrale europea e finanze alle banche a stampando carta moneta con un tasso di interesse basso questo porta ad una inflazione e chi ne varie sentire tutti coloro che detengono prevalentemente certificati di credito quindi abbiamo preso solo due paesi in realtà la situazione caratterizzata da 17 paesi diversi ma possiamo vedere che in genere tutte queste opzioni alla fin fine sono a discapito degli spagnoli se si sceglie la ricapitalizzazione delle banche spagnole oppure dei contribuenti tedeschi nell'altra possibilità prevista ma forse c'è speranza magari la situazione migliore non ci saranno queste perdite si potrebbe dire allora a questo punto si potrà risolvere il problema o ancora magari ci potrà essere qualcun altro che assorbirà le perdite allora magari tedeschi si aspettano che lo facciano gli spagnoli spagnoli si aspettano con la faccia nei tedeschi e alla fin fine sempre più lavastoviglie sempre più ascensori devono essere tolti dalle case con un accumulo di perdite su perdite ancora 5 minuti allora questo è quello che in realtà accade abbiamo un grossissimo problema nel sistema e un'inversione dei flussi di capitale per cui i beni durevoli che non possono essere facilmente smaltiti comportano delle perdite significative poi c'era quest altro elemento legato proprio a questo ritorno di flussi di capitale in direzione della germania cioè attraverso il sistema bancario prima il flusso usciva dalla germania e andava in spagna ma data la situazione c'è un'inversione dei flussi la situazione in spagna è troppo rischiosa e proprio per questo effetto amplificati vo tutti vogliono portare i soldi non posso sicuro e quindi abbiamo un inversione dei flussi di capitale verso la germania quindi una fuga verso un luogo più sicuro oggigiorno il valore del debito tedesco è in aumento e in aumento anche se ci sono meno risparmi in germania quindi se andiamo a vedere per esempio lo spread dei cds che sono dei prodotti assicurativi che assicurano nei confronti del di fonte alla germania e questo sta diventando sempre più costoso il debito tedesco sta diventando sempre più costoso perché la germania si è accollata tutte le passività e di conseguenza sta trasformandosi in un paese a rischio la situazione diventa sempre più drammatica tutto questo dobbiamo aggiungere il valore del debito sovrano dei paesi come l'italia la spagna che però sta diminuendo mentre i miei e anche in germania tra altro i tassi di interessi si stanno riducendo i tassi in tre segni italia in spagna salgono in germania scendono ora come possiamo risolvere questo problema come possiamo risolvere questa curva verso territori più sicuri paesi più sicuri bisogna riprogettare un sistema per evitare questa fuga alla ricerca di un paese più sicuro a discapito di altri fondi stanno lasciando la spagna tornano in germania prima il flusso era in direzione opposta allora come possiamo riprogettare il sistema in modo tale da far sì che non ci sia più questa fuga trasfrontaliera dei capitali verso la sicurezza è una soluzione potrebbero essere gli s bis european safe bones e quindi tutti dovranno pagare per questi bond ma non saranno tedeschi non saranno spagnoli saranno europei quindi esclusivamente euro bond per cui non ci sarà più nessun motivo per andare a trasferire i flussi verso un paese più sicuro dall'altro perché non sono europei sono trasversali e tutti i paesi quindi dovranno accollarsi il costo un'altra possibile modalità che scaricano e altri l'hanno proposto e sono punto dei bond europei specifici yes bis il debito europeo può acquistare una parte dei bond spagnoli tedeschi italiani eccetera eccetera e metterli tutti insieme nell'abito punto del bilancio europeo e ci sono due categorie di bond in giugno e i senior il bond senior sono questi questi sono i segni e quali sono le differenze che se ci sono delle perdite i junior bon vengono colpiti per primi e fungono da scudo per i senior bond guardate che c'è una correlazione negativa qui sul versante è affrettati vita perché più è grave la situazione più si innalza e il valore dei titoli tedeschi che si abbassa quello dei titoli spagnoli quindi c'è una buona diversificazione dal punto di vista degli asset e quindi qui abbiamo una correlazione negativa tra i diversi bond cosa che a sua volta va a proteggere i senior bond ora anziché avere questi trasferimenti di flussi di capitale transfrontalieri adesso avremo dei flussi di capitale che passeranno dai bond giugno a quelli senior quindi anziché avere una fuga verso la sicurezza dalla spagna verso la germania o dall'italia verso la germania avremo una fuga alla ricerca di sicurezza dai junior bond a favore del signor bombe entrambi sono bond europei ricordiamo è mesi da un'unica entità europea e possono essere bond junior e bond senior e non ci sarà più una fuga dei capitali alla ricerca di maggiore sicurezza da un paese all'altro semplicemente uno spostamento da un bond europeo ad un altro bond europeo in questo modo quindi si ri indirizza il flusso dei capitali stabilizzando anche la situazione nei paesi più periferici e incrementando ovviamente sì il rendimento dei bond tedeschi dei bund per l'appunto ma con un processo di equalizzazione che consentirà quindi una struttura molto più equa concludendo mi rendo conto che ho cercato di concentrare in una presentazione molto breve un sacco di concetti anche molto complessi per essenzialmente volevo dirvi che questi tre concetti di stabilità la stabilità finanziaria per evitare le crisi finanziarie il rischio dell'inflazione della deflazione sono strettamente correlate tra loro lo stesso dicasi anche per quanto riguarda la stabilità fiscale sono tre concetti di stabilità che inizialmente venivano visti come separati dagli economisti ma che in realtà non sono affatto separati e quindi è importante lavorare su tutti e tre per risolvere la situazione le politiche con i cani possono essere di aiuto per evitare la spirale deflattiva devono ridistribuire la ricchezza e il rischio per risanare i bilanci devono portare alla ricapitalizzazione delle banche ma in un modo delicato con il taglio dei tassi di interesse si aumenta il valore dei bond e lungo termine e quindi si rafforza il versante asset della banca e tagliare le tasse di interesse può comportare comunque un effetto negativo che però è sempre controbilanciato nel contesto appena descritto e poi c'è il gioco del pollo se non ci sono perdite nel sistema se solo questione di liquidità non è un problema problemi qui da un problema di liquidità e lo si può risolvere lo può risolverla banca centrale ma se ci sono delle perdite in star system ma allora inizia il gioco del pollo chi assorbirà le perdite chi le pagherà le 17 autorità fiscali o l'unica banca centrale chi si accollerà le spese più ritardiamo il momento della decisione cioè chi dovrà pagare per le perdite più si accumuleranno le perdite più diventeranno massicce permeeranno l'intero sistema e tutti cercano di spingere lontano da sé le perdite in questo modo non si risolve mai e il problema di base è chiaramente questi ritardi strategici comportano peggioramento della situazione e poi accennato agli european sales bonds che potranno effettivamente garantire che i capitali non fuggiranno più da determinati paesi alla ricerca di sicurezza ma si sposteranno da bond junior a bond senior ma sono comunque tutti bond europei con questo posso fermarmi e se ci sono domande sono a vostra disposizione sì grazie domande professor bruno e ce ne sono moltissime io personalmente ne avrei un bel po vorrei premettere e io direi di raccoglierle tutte insieme poi le darei la nuovamente la parola due o tre vorrei porgere subito io se non ritenga che proprio questo game chicken e che ci ha appena illustrato in modo così dettagliato e preciso non stia in qualche modo secondo lei spingendo verso il sostanziale mutamento di fatto del ruolo della banca centrale europea che già nell'arco di questa grande crisi dei debiti sovrani dell'europa ha sostanzialmente modificato il suo la sua missione da esclusivo guardiano della stabilità dei prezzi e quindi del controllo della liquidità presente sul mercato a una sorta di prestatore di ultima istanza la seconda questione riguarda i nuovi requisiti patrimoniali noi rationes patrimoniali che sono richiesti alle banche in europa per effetto del cosiddetto accordo di basilea 3 se non ritenga e in che misura ritenga che questi nuovi requisiti possono incidere sulla stabilità del sistema finanziario così come lei ce l'ha delineato nei rischi che comporta terza questione è più di carattere politico lei ci ha illustrato questo interessante percorso verso gli european sales mondo europe mondo o stabiliti bond come vogliamo chiamarli se ritenga che misura ritenga che dopo le elezioni tedesche del prossimo settembre ci possa essere un accelerazione a livello decisionale europeo in questa direzione queste sono le tre questioni proporre io a cui aggiungerei le questioni direi un paio due o tre che possono venire da voi vi do la parola prego vorrei fare una domanda se poi mi chiamo bonfili giovanna e vorrei fare una domanda anzi con veramente un paio una è riferito a giacinto auriti che è un economista italiano che ci ha lasciato da poco ma io sono un estenua diciamo sostenitrice dell'idea di giacinto auriti il quale si poneva un'unica domanda di chi è l'euro yen questo è uno perché anno ci costano molto di meno i falsari di napoli se permettete ritengo che siano sia molto caro l'euro della bce molto meno caro quello di napoli io preferisco i falsari di napoli come di sollevamento dell'italia e poi un'altra domanda è il riguardo a un non so se conosce span span proprio penso proprio di sì se si occupa di economia john perkins che scrisse le confessioni di un sicario dell'economia tra l'altro c'è anche un bellissimo documentario attuato realizzato da un sottile lese insieme a un altro ragazzo molto giovane austriaco è che parla di bruxelles business allora di chi è l'europa a questa unione di perché sembra che dentro ci si siano infilati delle lobbies internazionali che stanno premendo nel mercato europeo e allora non sarà mica per caso un qualcosa simile a john perkins a quello che afferma joe perche se cioè che noi siamo ricattati da lobbies internazionali che vogliono colpire distruggendo il mercato europeo e in particolar modo dalle lobbies che appartengono all'america grazie l'altra prego qui si è parlato si è parlato di loop diabolico ne ha parlato anche diari caro nella sua presentazione di due giorni fa come si può fare a spezzare questo loop diabolico che vede le banche indebitarsi con gli stati nazionali e gli stati nazionali gravemente indebitarti e come si fa a spezzare questo circolo vizioso è esattamente quello che ci ha spiegato figlio del professore un'altra sì secondo me l'italia non ha più tempo in alternativa gli eurobond e sarebbe possibile secondo lei un acquisto su secondario da parte della bce annunciando un programma di acquisto di titoli europei incrementi dei governi di tutti i governi dell'area euro di almeno il 60 per cento in dieci anni circa sono 500 miliardi anni in questo modo si eviterebbe respirare è diabolica che lei prima citato e poi si può fare subito e poi in fin dei conti tutti i paesi meridionali hanno aderito al fiscal kombat quindi non c'è più problema oggi ha paura della germania ok direi ci sono sono sei domande quindi sarei la parola il professor e magari dopo se c'è qualcun altra possiamo chiudere per la professione grazie minuti grazie mille per le domande partiamo con il gioco del pollo il game chicken e il ruolo che sta cambiando della banca europea certo che sta cambiando la banca centrale europea assolutamente consapevole dei problemi tutti cercano di trasferire le perdite sul suo bilancio e questo è proprio il motivo per cui abbiamo mt e la condizionalità che draghi sta cercando imporre sui governi è legata al fatto che se non ci sono cambiamenti fondamentali nella struttura delle spese questi indebitamenti non saranno mai risolvibile se la bici a questa 6 bond in modo illimitato e senza nessuna condizione ecco che i governi non avrebbero più nessun incentivo a trasformare la loro struttura delle spese in futuro e di conseguenza la bce si ritroverebbe in perdita e l'unica possibilità sarà quella di generare reddito producendo inflazione e quindi ci sarebbe una situazione inflattiva questo il motivo per cui gli acquisti a parte la bce sono legati a precise condizioni poi sì esistono dei nuovi requisiti c'è una fase di introduzione di questi nuovi requisiti il problema delle quesiti è legato al fatto che sono espressi come percentuale di allora come si soddisfano i requisiti si restringe il bilancio non si dà credito ma in questo modo la situazione peggiora ulteriormente perché se non diamo credito alle piccole e medie imprese l'economia non potrà più crescere e questo rende i crediti esistenti ancora più rischiosi e abbiamo un'ulteriore esacerbazione della spirale diabolica quindi è importante avere dei requisiti che siano basati su valori in euro che costringano le banche ad emettere nuove nuovo equity nuove azioni quindi questo è importante anziché smettere di prestare denaro alle piccole aziende bisogna emettere dei titoli che tutelino delle perdite che consistono che consentano di assorbire le perdite certo è importante considerare anche il fatto che con l'emissione di nuove azioni e c'è una diluizione delle azioni già in mano agli azionisti che chiaramente non amano questa procedura vogliono avere delle opzioni aumentandoli quid il prezzo delle azioni si riduce tutto questo esercita una certa pressione ma quello che è positivo per la società è quello che positivo per gli azionisti e per le banche possono essere cose diverse e noi dobbiamo fare quello che è giusto per la società e costringerli quindi ammette le nuove azioni attualmente non abbiamo quadro legali che ci consenta di farlo ma il quadro legale dovrà cambiare perché questa la direzione in cui si deve andare a chi appartiene l'europa l'europa parte nei suoi cittadini e chiaramente se parliamo di soldi europei sono soldi dei cittadini europei ma il concetto di denaro può essere un concetto molto astratto e importante evitare che ci sia una pressione da parte di ri terminati poteri o lobby allora bisogna andare a vedere la connessione tra sistema bancario e la stabilità dei prezzi perché stabilità dei prezzi viene vista in modo totalmente separato dal sistema bancario cosa che è stata fatta in passato non ci si rende conto che ci servono normative bancarie molto rigide e serve per esempio le missioni di nuove azioni per avere un euro stabile stabile che è un euro del cittadino medio europeo ecco perché per esempio c'è l'oro il tentativo di proteggere dall'infrazione dalla deflazione questo equilibrio così difficile che cerca di far sì che la situazione non sfugga di mano come si interrompe questa spirale diabolica per rompere la spirale diabolica esistono due modalità una è quella di evitare il default degli stati è evitare che questo vada a finire sui bilanci delle banche idealmente questo rischio che dovrebbe essere spalmato su molte famiglie nel senso che se c'è un rischio di default va bene in grecia c'era il rischio di default sul debito greco me la grecia molto piccola rispetto all'economia generale dell'europa e se ognuno di noi avesse un po di debito greco se anche ci fosse un default della grecia annuncia ne accorgeremmo nemmeno perché sarebbe spalmato su un numero altissimo di cittadini ma chiaramente se il debito è preso le banche cioè un amplificazione per cui un piccolo problema viene ingrandito ingigantito ed amplificato pensiamo quello che si fa negli stati uniti al municipal bond market degli stati uniti ci sono moltissimi stati e molte città e comuni che emettono bond negli stati uniti questi bond queste obbligazioni non sono nelle mani delle banche bastano nelle mani dei cittadini sono nei fondi pensione eccetera eccetera e se un comune o uno stato fallisce non c'è questo meccanismo di amplificazione perché questi titoli non erano nelle mani di una banca quindi bisogna cercare di ridistribuire in modo più capillare il rischio del default dei paesi togliendolo quindi dai bilanci delle banche ed è stato proposto è stata proposta questa soluzione perché a livello europeo avendo i bond senior questi sono molto sicuri quelli junior sono decisamente più rischiosi hanno un rendimento molto più alto ma devono essere diffusi su un numero altissimo dei cittadini non devono essere concentrati negli istituti di livello superiore perché questi dovranno essere ricapitalizzati per monitorare le varie policies e dovrebbero avere solo i bond senior quelli sicuri non devono assumersi il rischio del debito sovrano quindi o si ricapitalizzano le banche in modo più massiccio nel sistema attualmente piuttosto scostante perché se ponderiamo il fattore rischio ci rendiamo conto che il debito sovrano viene trattato come se fosse libero di rischio ma non abbiamo una clausola di playout quindi diciamo che siamo in una situazione molto conflittuale dobbiamo andare o in una direzione o nell'altra però se andiamo in data direzione dobbiamo accettare anche dei default come il sistema americano con i comuni l'importante è che questo debito non sia nelle mani degli istituti di alto livello per quanto riguarda i programmi della banca centrale europea è il motivo per quella banca centrale europea non è il detentore del debito dei vari debiti nazionali ancora una volta questo per una questione di tutela non deve essere la banca centrale europea a sostenere tutte le perdite se alcuni indebitamenti non sono più sostenibili è necessario tagliare le spese riformare l'economia per stimolare la crescita sai cosa non viene fatto allora sono solo le autorità fiscali che lo possono fare e quindi la politica monetaria può solo guadagnare tempo ma non può risolvere il problema le autorità fiscali devono ristrutturare l'economia cambiare le normative e se si rifiutano di farlo vogliono semplicemente indebitarsi ulteriormente questi debiti finiscono sulle spalle della bce allora alla fin fine la bce p rilascio tutte queste perdite l'unica possibilità in questo caso sarebbe quello di avere un'alta inflazione nell'eurozona e questo è il dilemma che la bce deve affrontare e ci sono però delle misure condizionale per cui la bce acquistera titoli di un paese solo se questo paese si impegna ad adottare tutte quelle misure che in futuro garantiranno un livello sostenibile di indebitamento fiscale un'altra questione che mi piacerebbe sottoporre che riguarda l'italia a proposito di sforzi di consolidamento fiscale il nostro paese ne ha fatto uno imponente nel 2011 il governatore visco qualche giorno fa lo ha ricordato una manovra molto forte 34 punti del pil che ha consentito al nostro paese di chiudere 2012 con un deficit al 3 per cento e proprio tre giorni fa la commissione europea ha decretato l'uscita dell'italia dalla procedura per disavanzo eccessivo se ritiene che effettivamente ci sia un ora si aprono ora poletto giudizio il primo luogo sulla sostenibilità della finanza pubblica italiana nel medio periodo e se ritiene che ci siano ora dei margini di flessibilità che l'italia può in qualche modo esperire con la commissione europea soprattutto sul fronte degli investimenti pubblici se è possibile che se ne possano ad esempio attraverso la procedura del cofinanziamento si possa sottrarre la parte italiana dal compito dal computo del deficit quindi avviare una sorta di come potremmo chiamarla mini golden rule se c'è un'altra domanda unirei e questo e poi magari provo chiuderei è palleggiano fatta e va beh come la risposta privata l'euro intanto una moneta privata che una cartina così sulle in amore del popolo e se fosse molina del ma invita su carta di un fallo di de rigo maroni sta sentendo il signoraggio e sappia benissimo altra ora grazie si sa che innanzitutto ringrazio il professor bruno e meyer per questa sua ricchissima lecture in secondo luogo però le vorrei fare un paio di domande la prima riguarda il funzionamento del european seafood mons sembra una proposta molto interessante anche relativamente nuova per quanto riguarda il dibattito e le vorrei chiedere se i dettagli in più per quanto riguarda il loro funzionamento non so se ho tempo di andare in dettagli arteventi passo direttamente abbiamo diciamo dieci minuti per a chiudere il professore perché non vorremmo approfittare troppo ok no quelli chiede se può diciamo approfondire il funzionamento di come dovrebbero funzionare questi rope ian sibon soprattutto dal punto di vista di che tipo di bones dovrebbero riguardare cioè i bond di nuova emissione il bond sul mercato secondario e soprattutto questo diciamo metodologia sarebbe comunque in grado di eliminare problemi di moral hazard che sono la base contro cui è sostanzialmente che sono argomentazioni principale che utilizzano coloro che si oppongono alla creazione di fondi comuni euro di fondi di bonn comuni europei e la seconda invece che penso sia il grande assente di questo festival è una discussione su una politica fiscale comunitaria quindi le volevo chiedere se una sua opinione a riguardo è secondo lei se esiste al momento una volontà politica sufficiente per andare nella direzione degli stati uniti come era quindi una sorta di federalismo fiscale come era stato proposto da più di dieci anni dagli economisti americani ed alcuni degli economisti europei oppure se rimanere se rimarremo in una situazione così frammentata e così fragile come abbiamo potuto osservare grazie molto interessante richiedere altre conferenze ancora un'altra love ecco l'ultimo via volevo chiedere professore come valutare la risposta legislativa europea ai problemi che lui abbia scritto soprattutto per quanto riguarda i pacchetti legislativi su basilea3 crisis management quindi di gestione delle crisi supervisione bancaria unica nei depositi grazie va bene un altro l'ultima via la mia di concetto in questi giorni ho sentito diverse opinioni convergere sul fatto che l'origine della crisi dipende da un eccesso di debito allora la domanda è questa in qual è il punto di equilibrio verso cui dobbiamo tendere per una stabilità bisogna ritorno il debito perché mi sembra che tutte queste cose alla fine vanno nella direzione di sostenerne di più poi nei paesi questo debito è variamente distribuito tra debito pubblico debito privato ma se uno guarda questa cosa mi sembra che tutta questa discussione sia molto dentro il mondo della finanza e sappiamo che dopo 40 anni ha avuto una crescita abnorme ma forse dobbiamo contenere questa crescita abnorme che è avvenuta e concentrarci di più su come si torna a creare davvero ricchezza non più indebitamento la piece falls inizio dall ultima domanda e cioè fino a che punto il debito insostenibile quanto il debito è sostenibile beh queste dipende dalle prospettive di crescita di ciascun paese quali sono le caratteristiche demografiche di ciascun paese sono perfettamente d'accordo con lei nel dire che dovremo arrivare a un rapporto indebitamento inferiore potremo raggiungere questo obiettivo con più emissione di azioni piuttosto che del maggiore di pagamento quindi ci dovrebbe essere un debito che si indicizzato sulla crescita quindi ogni volta che c'è una piccolo choc lo so che dovrebbe essere assorbito il rischio dovrebbe essere assorbito dai più risparmiatori da più attori naturalmente il problema è dato dall indebitamento perché se l'indebitamento è fatto solo nei confronti di pochi enti e poche persone allora c'è un rischio se si ci fossero delle obbligazioni indicizzate al crescita del pil allora questa struttura del debito sarebbe più sopportabile la suddivisione del rischio serve maggiore si evita l'effetto amplificazione l'effetto appunto di ripercussione grave sull'economia cercherò di ritornare adesso la questa domanda che è stata sollevata circa l'italia è bene dovrebbero dovremo pagare le spese subito ma è molto importante adottare delle riforme strutturali so che tutti dicono che bisogna tagliare la spesa qui e lì per rispettare determinati input ma secondo me la cosa importante è cambiare la struttura rendere l'economia piu efficienza e cambiare le leggi del lavoro qualsiasi altra legge che possono facilitare le persone di derby da un'azienda e forse non subitissimo nel momento di recessione ma un certo punto si debba anche tagliare la spesa ma pilla o magari si potrebbe aumentare il gettito fiscale o ci può essere una via di transizione tale per cui si riesca a raggiungere questo obiettivo il problema dei governi è che si può dire tra tre anni aumenteremo il gettito fiscale una volta che siamo usciti dalla crisi dopo di che penso non viceversa che questo non si possa fare e che in pratica una volta che promettono una cosa poi non la fanno però se ci si potesse veramente impegnare in questo senso sarebbe la via giusta ci sono sempre più equilibri da da tener presente nel senso che se il mercato ritiene che l'italia avrà successo che riesca a ridurre il proprio debito allora ci potrebbe che si è che abbia una spesa più proporzionata al pil allora naturalmente riusciranno erogare prestiti a un interasse di interesse più contenuto e allora in questo caso si può iniziare quel periodo di transizione per arrivare a questo obiettivo ma è questo quindi sarebbe un equilibrio un equilibrio con una certa coerenza e questo sarebbe uno scenario positivo o poi c'è un'altra o un'altra un altro caso il caso per esempio in cui il mercato non creda che il governo adotterà le misure adatte che non effettuerà le ristrutturazioni adeguata tali da rendere l'economia piu efficace da rendere anche di aumentare le opportunità offerte i giovani c'è questo è un grosso problema in italia quello di dare lavoro i giovani di essere più produttivi e se il mercato ritiene che questo non possa succedere e le spese che quindi non verranno tagliate e che il gettito fiscale non sarà sufficientemente elevato allora allora chiederanno degli i tassi di interessi più elevati e qui del governo sarà in grado di applicare la sua politica e questo sarebbe uno scenario negativo l'obiettivo quindi è quello di comunicare al mercato efficacemente e che le misure sono i fieri che verranno adottate e che ci sarà un maggiore maggiore collegamento diciamo tra il mercato e il governo in modo tale da rimanere in quello che l'equilibrio che abbiamo definito in prima battuta che quello positivo e adesso passiamo agli ssb come funzioneranno questi bond in realtà potrei dedicare una conferenza su questo argomento l'obiettivo comunque è che questi esb non è una struttura con è come se ci fosse una agenzia per il debito europeo che acquisisce parte di questo debito sovrano una specie di una legge keynesiana per l'europa per cui l'italia per esempio emette dei titoli con un indebitamento del 30 per cento rispetto al pil e questa agenzia potrebbe acquisire fino a 60 per cento del più o meno a metà delle emissioni e quindi ogni volta che viene messo un nuovo debito da parte del governo italiano metà verrebbe acquisito dalla agenzia europea e l'altra potrebbe esser circolante sul mercato e quindi ci sarà un prezzo stabilito dal mercato a ed è a quel prezzo che verrà acquisita anche la parte di spettanza dell'agenzia europea naturalmente c'è una pressione sulla domanda perché da parte dell'agenzia perché l'agenzia anche si deve acquisire la metà per cui esercitare qualche pressione e quindi se l'europa lo so l'italia vuole fare una cosa particolare allora l'agenzia potrebbe guidare un'azione in modo più saggio questa agenzia del debito europeo a questo punto se acquisterà a un tasso di interesse alto se il mercato stabilisce che quello deve essere la condizione non bisogna vede di decidere anche qual è la scadenza la scadenza alla quale viene emessa un un debito sarà una obbligazione a tre anni a 5 anni questi sb potrebbero essere a 3 anni e 5 anni dieci anni come termine di scadenza e l'agenzia nazionale deve mettere nel contempo dei titoli modo da avere questa azione coordinata da parte della agenzia nazionale l'agenzia europea che dovrebbero stabilire appunto all'emissione che abbiano la stessa scadenza potrei andrà avanti molto ma questa abbastanza dettagliata per cui mi richiederebbe molto tempo parliamo adesso di una politica fiscale comune in realtà abbiamo bisogno di una responsabilità fiscale comune questo è il quadro all'interno in cui va all'interno di quel dovremo operare in cui appunto si possa operare con razionalità tale da evitare delle crisi adesso ci troviamo in una situazione di crisi naturalmente c'è la determinazione la volontà di uscire ma bisogna trovare un ambito all'interno del quale non continuiamo ricadere in un momenti di crisi ripetute ecco dobbiamo evitare che questo succeda e per far questo ci sono due modi per farle bene bisogna adottare la disciplina di mercato e bisogna anche adottare degli accordi funzionali 15 si dovrebbe essere una utilità e europea che dovrebbe stabilire diciamo un tetto massimo del debito deve essere un debito sostenibile ed è questo lo scopo del fiscal compact questo costituisce uno dei pilastri il secondo pilastro è la disciplina di mercato quindi se non ci si comporta in modo coerente se per esempio nel caso del eurobond abbiamo la sicurezza di questa disciplina verso la disciplina non c'è alcuni sostengono che non c'è bisogno di questa disciplina del mercato perché comunque non è realizzabile viceversa abbiamo visto che nei mille quello che di crisi a volte agli incassi interesse aumentano molto alte dice dicono che questa disciplina necessaria e comunque è solo disciplina di mercato che funziona e ci sono dei politici che possono dire sì e no comunque perché poi alla fine non adottano queste misure perché possono cambiare sempre idea a volte i politici trovano sempre un modo per aggirare questo ostacolo viceversa il disciplina di mercato importante ma questo a livello di istituzionale diciamo che l'azione non è efficace e c'è bisogno di entrambe questi pilastri non ci uno dei pilastri da solo non basta bisogna appunto avere la certezza di avere entrambe questi due pilastri anche appunto la della parte istituzionale bisogna dare delle regole comuni possiamo chiamare la cessione di sovranità comunque dobbiamo cercare di non continuare a decadere in una serie continua di crisi e per concludere la legge europea relativa alla basilea 3 abbiamo bisogno di natalità superiore bene la cosa importante a questo punto è che la supervisione nazionale veniva effettuata appunto a livello nazionale non c'era mai condivisione di informazione tra i denti per l'ispezione gli enti ispettivi quindi se una banca in una situazione problematica ente nato paese in realtà gli altri degli altri paesi non lo sanno il presente è che la banca centrale potrebbe saperne niente la banca della bce o quel punto magari viene coinvolta perché viene coinvolta perché gli viene richiesto aiuto ma non si sa se quella banca che chiede aiuto sia solvibile o meno perché non conosce i libri di quella banca magari quella banca è piena di attività tossiche di titoli tossici ma con una entità di supervisione centrale la banca centrale europea avrebbe la possibilità di analizzare i dati delle banche di vedermi libri e vedere tra le mille banche che ci sono quali siano quelle affidabili quali dovrebbero sono meritevoli diciamo di un sostegno in ruolo della banca centrale garantire un supporto alla liquidità alle banche che sono solvibili la banca centrale non ha il ruolo di aiutare chiunque le banche solvibile e di continuare a salvare va anche a nastro diciamo ci sono la struttura bancaria adesso è esagerata c'è stata una bolla speculativa e norma settore bancario di vetro troppo grande e adesso questo settore deve ridursi deve ridursi negli stati uniti anche da noi questa è la verità non possiamo girarci tanto attorno se c'è un settore che è rivelato troppo grande bene quello deve ridursi deve tornare a una dimensione che gli è più consona e quindi con questo mente di supervisione unico si può raggiungere questo obiettivo di appunto a snellimento e per quanto riguarda la ristrutturazione non è che la banca deve per forza andare a in bancarotta e discute e distruggere parte dell'economia l'obiettivo in realtà è chiudere liquidare una banca prima che sia insolvente se voleva azione correttiva pronta in tempestiva e quindi se si è vicini all'insolvenza se una banca vicino all'insolvenza viene chiusa ma ed il venerdì pomeriggio e lunedì magari apre con un manager diverso con un nome diverso e magari fusi fusa con un'altra banca a questo punto i si deve creare una quadro che deve sia uguale tutta europa in cui le autorità si possa da muovere liberamente possono liquidare delle banche di venerdì e riaprire lunedì in modo tale che i clienti non soffrano ovviamente qualcuno la perderà ma qualcuno deve sopportare la perdita ci saranno gli shareholder ci saranno i grandi creditori che prenderanno però credo che con questo ho concluso inziare professor bruno meyer e tutti voi per questo interessantissimo dibattito personalmente ho imparato molte molte cose per chiudere con un auspicio che magari ci si possa incontrare l'anno prossimo qui a trento e se possibile cominciare a discutere non più soltanto degli effetti dell'austerità e di come far fronte alle crisi sistemiche ma dell'auspicato a effetto che potrebbe esserci qualora l'europa in bocca finalmente la strada del sostegno alla crescita l'occupazione questo forse già potrebbe essere possibile nel vertice europeo di fine giugno l'appuntamento al prossimo anno allora grazie grazie a voi ieri